Schon seit Jahren ist klar, dass die massive Verschuldung, mit der wir leben, irgendwann zu Ende gehen wird. Der Ökonom Markus Krall und andere beschreiben schon länger, wie das geschehen könnte. Doch bisher ist nicht klar, was der Auslöser für das Ende der Schuldenblase sein wird. Diese Funktion könnte nun SARS-Cov2 übernehmen. Das ist ein infektiöses, relativ stark ansteckendes Kristall – Viren sind keine Lebewesen, da sie selbst keine Energie produzieren können. Es führt gerade zu einer globalen Pandemie, wird also bis zu 50-70 Prozent aller Menschen infizieren. Diese Pandemiequote wird auch erreicht, wenn jetzt Gegenmaßnahmen ergriffen werden, denn eine Pandemie beenden kann nur die Herdenimmunität, die sich erst einstellt, wenn die Durchseuchung zur Quote erreicht ist. Die derzeitigen Maßnahmen können die Durchseuchungsgeschwindigkeit allenfalls bremsen.

Gott sei Dank wird nur ein kleiner Teil der Erkrankten sterben, weshalb wir uns vor dem Virus nicht so zu fürchten brauchen wie die Menschen vor der Pest, die im 14. Jahrhundert ein Drittel der Bevölkerung Europas auslöschte. Dennoch wird die Gefahr, die vom Virus ausgeht, im öffentlichen Bewusstsein als so groß angesehen, dass alle Staaten den Notstand ausrufen und das öffentliche Leben mehr oder weniger zum Erliegen bringen werden – es kommt der sogenannte „Shut-Down“. Was hat das für Folgen für unsere Wirtschaft?

Durch den Shut-Down der asiatischen Exporteure werden globale Lieferketten unterbrochen. Die Schiffe finden keine Ladung mehr, die Rohstoffe und Vorprodukte kommen nicht mehr in den Importländern wie Deutschland oder den USA an. In den Just-in-Time-Lieferketten gibt es wenig finanzielle Reserven und keine nennenswerte Lagerhaltung, die die Produktionslücke puffern könnte. Die hier aktiven Unternehmen, die Handel und Logistikdienstleistungen anbieten, gehen pleite und fallen aus. Durch die ausfallenden Zulieferungen kommt es in den Importländern zu Produktionsverzögerungen und -ausfällen, das Angebot an Waren sinkt, man nennt dies auch „Supply shock”.

Gleichzeitig verursacht der Shut-Down in allen Ländern einen Rückgang der Nachfrage. Die Menschen begegnen sich nicht mehr, feiern nicht mehr gemeinsam und besuchen keine Veranstaltungen mehr, bei denen etwas gekauft wird. Sie reisen auch nicht mehr, besuchen keine Hotels und Restaurants mehr. Doch viel wichtiger ist, dass Menschen in Krisenzeiten immer dazu neigen, weniger zu konsumieren und nicht-essenzielle Käufe zu vertagen. So entsteht ein Nachfragerückgang, der das sinkende Angebot ergänzt. Beide zusammen, Nachfragerückgang und Supply-Shock, können zu einer massiven Rezession führen. Das ist eine Situation, in der die wirtschaftliche Leistung dauerhaft (zwei Quartale hintereinander) sinkt. Eine Rezession kann schon durch Nachfragerückgang und Angebotssenkung alleine entstehen, beide zusammen potenzieren sich gegenseitig.

Marktbereinigung durch sinnvolle Pleiten verhindert

Diese Rezession träfe in den meisten OECD-Ländern auf viele strukturell ungesunde Unternehmen, das sind Unternehmen, die keinen Gewinn oder gar Verluste machen und von Krediterneuerung oder sogar Kreditausweitung abhängig sind, man nennt sie auch „Zombieunternehmen“. Normalerweise ist der Anteil solcher Unternehmen kleiner als 1 bis 2 Prozent, doch in vielen OECD-Staaten ist er zweistellig, je nach Land wird er auf zwischen 10 Prozent (USA) und über 30 Prozent (Griechenland), in Deutschland derzeit auf etwa 15 Prozent geschätzt. Zombieunternehmen entstehen durch Fehlallokation von Ressourcen: Ihre Eigentümer oder Manager haben in der Vergangenheit Geld in Projekte investiert, die sich heute nicht rentieren und schaffen dadurch Fehl- und Überkapazitäten. Ihre Quote in der OECD ist so hoch, weil die ultralockere Geldpolitik der letzten 12 Jahre eine Marktbereinigung durch sinnvolle Pleiten verhindert hat. So sind die Fehlallokationen immer weiter gestiegen.

Durch den Nachfragerückgang und den Supply-Shock sind die Unternehmen derzeit drei wesentlichen Effekten ausgesetzt: Erstens: Es bleiben Kunden aus, die Umsätze sinken. Zweitens: Sie bekommen keine Zulieferungen mehr, können nicht mehr produzieren und daher weniger verkaufen. Drittens: Einige Unternehmen beginnen Verluste zu machen und müssen dem durch Kostensenkungen entgegentreten, im Wesentlichen durch Entlassungen und auch durch Reduktion des Einkaufs aller nicht-produktionsessenzieller Güter, wie beispielsweise Reisen oder Werbung.

Mit einer solchen Situation können gut kapitalisierte Unternehmen mit großen Vorräten an Bargeld oder handelbaren Assets eine Zeit lang gut umgehen, sie können sogar Geld in die Hand nehmen, um Massenentlassungen zu finanzieren und so lange schrumpfen, bis sie keine Verluste mehr machen. Zombieunternehmen können das nicht, und wenn sie keine frischen Kredite bekommen (was nicht geschieht, siehe unten), müssen sie Insolvenz anmelden. Dann verlieren die Mitarbeiter ihre Arbeitsplätze und deren Kaufkraft sinkt schlagartig. Zusammen mit den überlebenden Unternehmen erzeugen die pleite gehenden Zombieunternehmen Massenarbeitslosigkeit, die eine Rezession weiter fördert, da sie zu einem Kaufkraftverlust führt. Der Konsumverzicht der Unternehmen trägt auch dazu bei.

Naht die Rezession? Dass wir uns möglicherweise einer Rezession nähern, lässt sich an zahlreichen Indikatoren erkennen. Erstens hat sich der Ölpreis seit Anfang Januar nahezu halbiert, weil die Nachfrage danach drastisch gefallen ist. Auch die Preise für Industriemetalle wie Aluminium oder Kupfer sind seitdem gefallen. Zweitens ist der Container-Index von Drewry seit Mitte Januar um fast 25 Prozent gefallen, weil die Transporte zwischen Asien und Europa nachlassen. Der Index weist wohl eine Verzögerung auf, so dass er noch nicht das volle Ausmaß des Transportrückgangs abbildet. Drittens sind die Renditen für langlaufende Staatsanleihen aller führenden OECD-Staaten gefallen, weil die Anleger diese noch als „sicheren Hafen“ empfinden und ihre Portfolios entsprechend umschichten. Viertens sind die Aktienkurse (S&P 500) seit Januar um fast 25 Prozent gefallen. Die fallenden Rohstoffpreise und die Transportindices bilden realwirtschaftliche Vorgänge unmittelbar ab und sind daher die härtesten Indikatoren für eine nahende Rezession, Aktien- und Anleihenmärkte könnten sich vielleicht wieder normalisieren.

In den Kernindikatoren (Wirtschaftswachstum, Arbeitslosigkeit und Stimmungsindices wie der Ifo-Index) sind noch keine Zeichen einer Rezession zu sehen, daher lässt sich heute noch nicht sicher sagen, ob es dazu kommt.

Die Folgen für die Finanzwirtschaft und den Staat

Wie sieht es in der Finanzwirtschaft, insbesondere bei den Banken, aus? Durch die seit 12 Jahren währende Niedrigzinspolitik ist das Ertragsmodell der Banken im Kern geschwächt: Sie verdienen kaum noch Geld mit dem Kreditgeschäft, ihre Aktiva – das sind im Wesentlichen die Kredite, die sie vergeben, aber auch andere Vermögenswerte – werfen immer weniger Rendite ab. Viele Banken, in Deutschland wohl 20 bis 30 Prozent, in lateineuropäischen Ländern wohl noch deutlich mehr, schreiben daher Verluste und zehren Eigenkapital auf. Sie müssen aber ihre Eigenkapitalquote – das ist ihr Eigenkapital dividiert durch die Aktiva – über 8 Prozent halten, da sie sonst Insolvenz anmelden müssen. Dafür müssen sie tendenziell Kredite abbauen, keinesfalls dürfen sie neue Kredite ausgeben. Denn dann würde der Nenner der Eigenkapitalquote steigen, die Quote würde also fallen. In dieser Lage können und wollen die Banken Geld, das ihnen die Zentralbank zur Verfügung stellt, nicht in Kreditvergabe umsetzen. Daher sind klassische Liquiditätsprogramme der Zentralbanken wirkungslos, Gelddrucken hilft nicht mehr, wenn die Banken das Geld gar nicht weitergeben können.

Dies bedeutet auch, dass Zombieunternehmen zunehmend weniger oder keine Kreditverlängerungen mehr bekommen, wodurch sie insolvent zu werden drohen. Unter dem oben geschilderten Druck von Nachfragerückgang und Supply-Schock werden daher wahrscheinlich immer mehr derartige Unternehmen pleite gehen. Dabei können sie ihre Darlehen bei den Banken nicht mehr zurückzahlen, die Banken halten dann nur noch die Sicherheiten, die die Unternehmen bei der Kreditvergabe hinterlegt haben. Das können beispielsweise Immobilien oder Wertpapiere sein. Die Banken versuchen nun, die Sicherheiten zu verkaufen, um das Ausmaß der Abschreibung des Kreditausfalls zu minimieren – denn diese mindert weiter das knappe Eigenkapital. Falls viele Insolvenzen in kurzer Zeit ablaufen, versuchen also viele Banken gleichzeitig, Sicherheiten zu verkaufen. Dann fallen deren Preise, was zu einer deflationären Spirale führen kann, der Vorgang ist hier beschrieben.

Die Banken geraten durch die von den Zentralbanken verursachte fundamentale Störung ihres Geschäftsmodells und die Insolvenzen der Zombieunternehmen immer mehr unter Druck. Wenn die Entwicklung ein gewisses quantitatives Ausmaß übersteigt, werden auch Banken insolvent, da sie ihr Eigenkapital zu schnell aufzehren, auch durch Wertkorrekturen wie etwa Merrill Lynch 2007 zu Beginn der letzten Krise. Da sie keine Liquidität (Geld) mehr an den Markt weitergeben können, friert in so einer Situation auch der Interbankenmarkt ein: Die Banken leihen einander kein Geld mehr, das Geldzirkulationssystem verlangsamt sich. Dies kann wiederum zu weiteren Insolvenzen von Realfirmen führen, es entsteht ein negativer Zirkel. Banken gehen dann pleite und werden – wie bei der letzten Finanzkrise 2007/8 – verstaatlicht, damit das Finanzsystem nicht zusammenbricht.

Der Staat versucht in so einer Situation mit allen Mitteln, die Krise unter Kontrolle zu bringen, insbesondere durch “deficit spending”, das sind durch Steuereinnahmen nicht gedeckte Staatsausgaben. Doch anders als 2008 sind viele Staaten inzwischen so verschuldet, dass sie keine Staatsanleihen mehr ausgeben können, um neue Schulden zu finanzieren. Hochverschuldete Staaten – wie Griechenland, das sich seit 2009 in der Insolvenzverschleppung befindet – haben ab einem gewissen Punkt nicht genug Steuereinnahmen, um Zins und Tilgung der Anleihen zu zahlen. Wenn die Anleger einen Staatsbankrott absehen können, verkaufen sie daher ihre Anleihen eines solchen Staates, wodurch die Zinsen für die Anleihen steigen und der Wert verfällt. Der Staat kann dann keine neuen Anleihen emittieren, weil sich dabei auch dann, wenn hohe Zinsen geboten werden, nicht mehr genug Käufer finden. Er gerät durch die steigenden Zinsen weiter unter Druck, weil er mehr Zinszahlungen leisten muss. Dann geht der Staat bankrott und kann kaum mehr aktiv in das Wirtschaftsgeschehen eingreifen.

Dem Staat bleibt dann nur noch, sich durch Enteignungen der Bürger und Unternehmen zu finanzieren. In der Euro-Zone würde es in so einem Szenario rasch dazu kommen, dass auch die solventen, als solide angesehenen Länder wie Deutschland mit in die Staatsinsolvenz gerissen werden, da sie für tausende von Milliarden an Schulden ihrer Euro-Vertragspartnerstaaten mithaften.

Das Kippen des Schuldenturms in der Rezession würde insgesamt zu einem massiven Rückgang der Wirtschaftsleistung, sehr vielen Unternehmenspleiten, Massenarbeitslosigkeit und zu einer kontraktilen Depression führen. Weil der Staat versuchen würde, die Situation durch drastisches Gelddrucken zu bewältigen, käme es auch zu einer Inflation, insgesamt hätten wir keine Stagflation wie in den 1970er Jahren (Stagnation plus Inflation), sondern eine Kontraktionsinflation: Massives Absinken der Wirtschaftsleistung kombiniert mit Inflation. Insgesamt gäbe es weniger Güter, aber ihr Nominalpreis würde ständig steigen, während die Steigerung der Barmittel vieler Bürger dabei nicht mithalten könnte.

Ob wir, wie manche Auguren behaupten, in absehbarer Zeit so ein Szenario bekommen, kann kein Mensch sagen. Doch was wäre der richtige Ansatz, um danach eine Erholung zu erreichen?

Wie die Erholung aussehen könnte

Eine Erholung kann nicht durch Sozialismus erzeugt werden, wie das immer Politiker zu glauben scheinen, sondern nur durch eine Besinnung auf den gesunden Kern unseres Wirtschaftssystems: die eigentumsfundierte, freie Realmarktwirtschaft.

Nach einem Kippen des Schuldenturms bräuchten wir ein neues Finanzsystem ohne Teilreserve und Papiergeld, denn das heutige System hat den Schuldenturm produziert. Wir bräuchten dabei eine Rückkehr zu nationalen, realwertbasierten Währungen, wie sie in Europa vor dem ersten Weltkrieg üblich waren, allerdings in modernisierter Form. Der Staat müsste einen soliden Ordnungs- und Sozialrahmen schaffen, in dem eine marktwirtschaftliche Erholung möglich ist. Die notwendigen Enteignungen, die nötig werden, um den Staat zu finanzieren, sollten für die Armenfürsorge, den Strukturerhalt und die Sicherstellung der Ordnung ausgegeben werden.

Keinesfalls sollte der Staat mit den Mitteln insolvente Banken und Unternehmen der Realwirtschaft retten, sondern die Bereinigung den Marktkräften überlassen. Dadurch entstehende Not muss durch Sozialausgaben abgewendet werden. Nur der Markt und seine Unternehmer können dann neue Strukturen zur Wertschöpfung finden, wie dies auch im Wirtschaftswunder nach dem zweiten Weltkrieg der Fall war. Der Staat soll lediglich den Rahmen dafür geben. Die Substanz unseres Landes ist immer noch großartig, sie muss ihre Kraft aber entfalten können. Nur das durch fast eineinhalb Jahrzehnte der Geldschwemme erzeugte Zombiesystem des Geldsozialismus der Teilreserve mit Papiergeld hindert uns daran. Wenn wir es los sind, kann wieder eine gesunde Marktwirtschaft erblühen, die uns allen Sicherheit und Wohlstand bringt.